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Long-Term Capital Market Assumptions－「LTCMA」 by JP Morgan
今週の動き
ソニーフィナンシャルグループ（FG）傘下のソニー生命保険は資金運用手段として今年度中に、オルタナティブ（代替）投資を開始する。同社の高橋薫社長が1日、FGの投資家向け説明会で明らかにした。500億円から段階的に規模を拡大していく方針だ。
しかし市場シェアで見ると、Geminiはまだ大きく出遅れている。調査会社シミラーウェブのデータによれば、10月のウェブ版への月間訪問数はGeminiが1億5300万人にとどまったのに対し、ChatGPTは11億に達した。足元の利用増加もChatGPTの方が速い。
元シタデルのポートフォリオマネジャー芹澤健夫氏が、日本に特化した新たなヘッジファンド会社に参画する。ポイント72アセット・マネジメントの元日本代表、山口友宏氏と組み、日本市場への投資家の関心を取り込む狙いだ。
非公開情報を話しているとして匿名を条件に述べた事情に詳しい関係者によると、シタデルの第3四半期の純トレーディング収入は9%増の26億4000万ドル（約4100億円）となった。年初から9月まででは約84億ドルに達したという。2024年通年の純トレーディング収入は97億ドルだった。
米ゴールドマン・サックス・グループは、上場投資信託（ETF）発行会社のイノベーター・キャピタル・マネジメントを20億ドル（約3100億円）で買収する。
米イリノイ州に本拠を置くイノベーターは、投資に伴う下落リスクを抑える一方、上昇余地に上限を設ける「ディファインド・アウトカムETF」に特化している。150本余りのETFを運用しており、運用資産額は280億ドル超。
「バッファーファンド」とも呼ばれるこの種のETFは、顧客のポートフォリオを守りたい金融アドバイザーの間で人気を得ている。市場ボラティリティーの影響軽減への需要、債券に代わる収入源を探す動きが背景にある。
ブルームバーグ・インテリジェンスの集計データによると、バッファーファンドを含むストラクチャード・アウトカム商品には今年これまでに約114億ドルの資金が流入しており、そのう
AQRは、バッファーファンドやオプションを利用した商品について、よりシンプルな代替手段に比べてリターンが低く、リスクが高くなると指摘する。
ビットコインはニューヨーク時間に一時8%安の8万3824ドルまで下落。年初来の下落率は9%余りに達した。イーサは一時10%安の2719ドルに沈み、昨年12月からは18%下落となっている。規模が小さく流動性の低い暗号資産は一段と厳しい展開だ。デジタル資産の時価総額上位100銘柄のうち下位50銘柄を追跡するマーケットベクター指数は、年初来で約70%急落している。
BofAの国際株式トレーディング責任者、ニック・ロークス氏は「年初には、欧州の株価上昇に対して人々は非常に懐疑的だったが、相場が予想よりも好調だったことで、その流れに乗らざるを得なくなった」とし、来年も欧州がさらにアウトパフォームする余地があるとの見方を示した。
トランプ米大統領の貿易戦争で揺れた今年、イタリアやスペインなど収益の大半を国内で稼ぐ欧州諸国が投資家に選好された。米国で再びテクノロジーバブルが懸念され、人工知能（AI）関連へのエクスポージャーが相対的に小さいことも欧州の魅力を高めている。
ユリゾンの最高経営責任者（CEO）スティーブン・ジェン氏は同社のジョアナ・フレイレ氏と共にリポートで、「今後12カ月のリスクバイアスは、日本銀行が利上げペースを加速し、米連邦準備制度がより速いペースでの利下げに動く方向にあることだ」と指摘した。
両氏によれば、ドル安・円高をもたらし得るもう1つの要因は、日本の当局が市場の期待を変えるケースで、ドルが下方向に振れると予想されれば、日本からの資本流出が抑制され得るという。
2人は例として1998年10月7日にドルが1日で134円から120円に急落したことに触れ、ヘッジファンドのロングターム・キャピタル・マネジメント（LTCM）危機と「ロシアのデフォルト（債務不履行）が直接の引き金だったが、巨額の円キャリートレードこそが火種だった」と当時を振り返った。
「われわれは今もそうした円キャリートレードは巨額だと考えている」とし、円キャリートレードの急激な巻き戻しリスクは小さくないと分析。「日本の1人当たりGDP（国内総生産）が米カリフォルニア州の3分の1、あるいはチェコより低いというのは筋が通らない」との見方を示した。
マネージド・ファンズ協会（MFA）のチーフ・アドボカシー・オフィサー、ジリアン・フロレス氏は、オルタナティブ投資ファンドによる債券売買は「市場流動性を高め、ボラティリティーを低下させ、政府の借り入れコストを引き下げる」と主張。「運用者が導入する堅牢なリスク管理や、カウンターパーティーが課す証拠金要件が、市場ショックへの耐性を高めている」と説明した。
規制当局の懸念の核心にあるのは、大手ヘッジファンドのレポ取引の大半が、ほとんどヘアカットなしで行われている点だ。2日に公表されたBISの報告によれば、上位10ファンドに対して銀行が適用するヘアカットは平均でゼロ近辺だった。
これにより、これらファンドは「小規模な同業他社に比べて非常に高いレバレッジ」を得られると、BISは分析した。論文は「こうした大手ヘッジファンドは主要ディーラーにとって重要な顧客であり、ディーラーはより有利なヘアカット条件を与えることで、この強固な取引関係に報いているように見える」としている。
最低ヘアカットを巡る規制論議は決着にはほど遠い。今年公表された米連邦準備理事会（FRB）研究者の論文は、最低ヘアカットが「保護を大きく高めることなく、レポ市場や証券市場の流動性を低下させる可能性がある」と指摘した。
サザビーズ・インターナショナル・リアルティのブローカーで、前出のグレンブルック邸の買い手を担当したグレッグ・リン氏は「AIが地殻変動を生んでいるのは確かだが、市場を支える要因はそれだけではない」と話した。「テックだけではなく、企業が戻りつつある。旗艦店も軒を連ねる。犯罪は減少し、金融や法律の専門職の人々も週4－5日出社を再開している」という。
サンフランシスコの不動産仲介業者アトラスの創業者、デニズ・カフラマネル氏によると、AI企業の社員やその他の企業でAI関連業務に従事する買い手は、10月および11月の大半において全取引の25%以上を占めた。その割合は2024年の10%、2023年の3%から大きく拡大している。こうした買い手による市場への影響は、ノエバレー、バーナルハイツ、ポトレロヒルなどの地域やAI企業のオフィス近くのコンドミニアムで顕著だという。
カフラマネル氏は「オープンAIの社員が買っていたのか、FOMO（取り残される恐怖）を感じた他の買い手だったのかは分からない」と述べた。
レポ市場で借り入れが可能な額の決定では、ヘアカットが重要な要因となる。理論的には、ヘアカットが0.5％であれば、借り手は自己資本の200倍に相当する資産を持つことができ、ヘアカットがゼロなら「無限のレバレッジ」を手にできる可能性すらあると、BISはリポートで指摘した。
調査を行ったBISの3氏は、「ヘアカットの設定に影響を与える要因と、それがレバレッジに及ぼす影響を理解することは、金融システムのぜい弱性を評価するうえで極めて重要だ」と論じた。
ソマー氏はインタビューで「企業が分社化すれば、新たな役職が生まれることがある。最高財務責任者（CFO）は1人ではなく2人必要になる」と説明した。
M&Aによって職を失った幹部にも需要がある。「他社にとって、即戦力となる優れた人材と見なされ得る」と同氏は付け加えた。
グーグルとメタのエンジニアは新卒でも年収約3000万円、上位層なら年収2～3億円！
まず、グーグルのデータを見てみましょう（円換算の年収は1ドル＝160円の為替レートで計算。以下同）。
| レベル | 年収（米ドル） | 年収（円） |
| L3（新卒） | 18万ドル | 約2880万円 |
| L4 | 26万ドル | 約4160万円 |
| L5（シニア） | 38万ドル | 約6080万円 |
| L6 | 55万ドル | 約8800万円 |
| L7 | 85万ドル | 約1億3600万円 |
| L8（上級職） | 140万ドル | 約2億2400万円 |
年収は新卒で約3000万円、上位層のエンジニアだと2億円以上です。
では、メタはどうでしょうか？
| レベル | 年収（米ドル） | 年収（円） |
| E3（新卒） | 18万5000ドル | 約2960万円 |
| E4 | 26万ドル | 約4160万円 |
| E5（シニア） | 43万ドル | 約6880万円 |
| E6 | 70万ドル | 約1億1200万円 |
| E7 | 115万ドル | 約1億8400万円 |
| E8（最高位） | 180万ドル | 約2億8800万円 |
ここで、グーグルとメタの1人当たり売上げを見てみたいと思います。
| 企業 | 年間売上げ | 従業員数 | 1人当たり 年間売上げ （米ドル） | 1人当たり 年間売上げ （円） |
| グーグル | 約3070億ドル | 約18万人 | 約170万ドル | 約2.7億円 |
| メタ | 約1340億ドル | 約6.7万人 | 約200万ドル | 約3.2億円 |
両社の1人当たり売上げは2～3億円程度に達しています。つまり、グーグルとメタの社員は1人当たり年間2～3億円の価値を生み出す存在と言えるのです。
ゲーリー氏はプレゼンテーションイベント「TED」の創設者リチャード・ソール・ワーマン氏と2008年に対談した際、「サンタモニカに小さなバンガローを買って、その周囲に5万ドルほどで家を建てた」「すると何人かが夢中になってくれた」と振り返った。
98年、米国現代建築の「ゴッドファーザー」と称された故フィリップ・ジョンソン氏はグッゲンハイム美術館のアトリウムに立ち、感動のあまり涙を流した。米誌バニティ・フェアによると、ジョンソン氏はゲーリー氏を「いま我々が持つ最も偉大な建築家」と称賛。批評家や学者、一般の人々が一つの建物に心を奪われるという、建築界でも稀有（けう）な瞬間だった。
ゲーリー氏は、戦闘機の設計に使用されるソフトウェアで建物を造形し、建築の可能性に対する認識を一変させた。チタンで覆われたグッゲンハイム美術館は川辺に舞い降り、曲線を描き、きらきらと光を放つ。バニティ・フェアの特派員は「体をくねらせる銀の魚を包んだ巨大な花束」と表現した。
魚はゲーリー氏の作品に繰り返し登場するテーマだが、他にも日本の仏教寺院の形状、アイスホッケー、ストラトキャスターギターといった多彩な要素から設計の着想を得た。
今年のノーベル物理学賞受賞者の一人であるジョン・マルティニス氏は、量子コンピューティング分野で中国が米国との差を急速に縮めつつあると警戒感を示した。
マルティニス氏は、訪問先のテルアビブでブルームバーグニュースのインタビューに対し、「中国は間違いなくこの分野で非常に強い競争力がある」と語り、「現実に競争が繰り広げられていることを、人々は懸念する必要がある」と警鐘を鳴らした。
マルティニス氏は以前グーグルに在籍していた際に、従来のコンピューターよりはるかに高速で処理を実行できる能力である「量子超越性」の実証を目標に、有用な量子ハードウエアの構築に携わっていた。グーグルが2019年に量子超越性の実証を明らかにした当時、中国はこの技術で約３年遅れているとみられていたという。
同氏はインタビューで、「しかし、中国はすぐに追いついた。今では、おそらくわれわれが中国よりナノ秒ほどしか先行していないのではと懸念している」と語った。
ゴールドマン・サックス・グループのマクロトレーダー、ボビー・モラヴィ氏は、新年を迎える株式市場の構図をボクシングの試合に例えた。人工知能（AI）や景気刺激策といった強気材料が、割高な株価や信用リスクなどの弱気材料とにらみ合う構図だ。
S&P500種株価指数が3年連続の2桁上昇に迫る中、モラヴィ氏はハイテク7社「マグニフィセント7」による、約6000億ドル（約93兆1900億円）の設備投資が米国経済に流入すると予測する。モラヴィ氏は、所得税減税や2000ドルの給付金といった、強気筋の見方を後押しする材料がさらに増えると見ている。
同氏は、顧客向けリポートで「量的引き締めが終了する。米国の赤字財政支出が継続している。2026年には1.2兆ドルの自社株買いの承認がある。個人投資家は継続的に資金を投入し、値下がり局面で買い増している。2026年には、銀行規制緩和と資本規制緩和がなされる」と前向きな材料を挙げた。
過去15年間は前例のない強気相場が続いてきたことから、モラヴィ氏は、持続的な下落や調整局面の経験が、現在のトレーダー層には欠如していると指摘する。同氏は「今日の『プレーヤー』の大半は、一つの市場しか見ていない」と述べ、今の世代のトレーダーは、底値が常に存在すると信じ込んでいると語った。
モラヴィ氏は「一方で、永遠に続くものはない。ただし、この状況は誰もが想定した以上に長く続いており、その間ずっとポジションを維持してきた人々が、大きな報酬を得てきた」と語り、本格的な調整局面が訪れた場合、こうした局面の経験がある人々が、勝者となる可能性が高いとの見方を示した。
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